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予联合光伏中性评级 目标价1.0港元 公司2014年上半年实现收入238万港元，较2013年同期上升51.6%，归属于公司股东的溢利392万港元，同比扭亏为盈，公司业绩大幅改善的主要原因是公司于2014年上半年进行了重组，将主营业务由太阳能电池制造转变为光伏电站经营，公司2014年板弹簧上半年每股收益0.10港元。

截至2014年上半年，公司共有光伏电站13个，总装机量为467兆瓦，电力销售收入1.61亿港元，实现毛利9156万港元。公司在下半年完成一个40MW电站的收购以及即将完成一个65MW电站的收购工作，加上这两个项目，公司的装机量达到572MW。公司先后与中国建材国际、国电光伏、英利、南瑞电力签订战略合作协议，未来合作目标装机量分别为500MW、400MW、300MW、1.5GW人造革鞋，公司的新项目资源丰富。公司也计划未来每年完成1GW电站的收购。公司的电站发电量也在逐步提升中，2014年下半年发电量为376GWh，较上半年发电量242GWh上升55%。

公司上半年光伏电池业务实现收入7700万港元，亏损2.53亿港元，公司过去的光伏多刀车床电池业务严重拖累公司业绩，公司已经于2014年10月28日，以2.17亿港元的价格出售这一业务的70%股权，公司计划将出售所得资金用于光伏电站的收购运营。公司已经全面转型为光伏电站运营商。

公司通过发行可转换债券、融资租赁、与银行订立战略合作协议等方式取得了丰富的资金来源，可以保证公司未来五年电站收购的资金需求。国家也在出台各种政策帮助光伏营运投资者解决融资问题，公司的资金成本未来可能会有所下降。而且在公司电站正常运营后，电力销售提供的现金流又可以投入到新的运营之中，从而减轻公司的财务压力。

投资建议

公司重组后已经成为光伏电站运营商，公司开创的光伏电站先大面积收购再运营的模式开创了光伏行业新的商业模式，公司在电站资源端和资金端都有丰富的供给，使未来快速扩张成为可能。目前已经有一些企业效仿公司的运营模式并与公司产生了竞争，公司未来获得好项目的困难程度会有所提升。参考风电运营商的估值，我们给予公司12个月目标价1.0港元，相当于2015年20倍预期市盈率，高于风电运营商，因为光伏电站目前还处于政策利好期，为“中性”评级。

业绩扭亏为盈

公司2014年上半年实现收入238万港元，较2013年同期上升51.6%，归属于公司股东的溢利392万港元，同比扭亏为盈，公司业绩大幅改善的主要原因是公司于2014年上半年进行了重组，将主营业务由太阳能电池制造转变为光伏电站经营，公司2014年上半年每股收益0.10港元。

转型光伏电站运营商

截至2014年上半年，公司共有光伏电站13个，总装机量为467兆瓦，电力销售收入1.61亿港元，实现毛利9156万港元。公司在下半年完成一个40MW电站的收购以及即将完成一个65MW电站的收购工作，加上这两个项目，公司的装机量达到572MW。公司先后与中国建材国际、国电光伏、英利、南瑞电力签订战略合作协议，未来合作目标装机量分别为500MW、400MW、300MW、1.5GW，公司的新项目资源丰富。公司也计划未来每年完成1GW电站的收购。公司的电站发电量也在逐步提升中，2014年下半年发电量为376GWh，较上半年发电量242GWh上升55%。

清空光伏电池业务

公司上半年光伏电池业务实现收入7700万港元，亏损2.53亿港元，公司过去的光伏电池业务严重拖累公司业绩，公司已经于2014年10月28日，以2.17亿港元的价格出售这一业务的70%股权，公司计划将出售所得资金用于光伏电站的收购运营。公司已经全面转型为光伏电站运营商。

融资管道丰富多样

公司通过发行可转换债券、融资租赁、与银行订立战略合作协议等方式取得了丰富的资金来源，可以保证公司未来五年电站收购的资金需求。国家也在出台各种政策帮助光伏营运投资者解决融资问题，公司的资金成本未来可能会有所下降。而且在公司电站正常运营后，电力销售提供的现金流又可以投入到新的运营之中，从而减轻公司的财务压力。

估值

公司重组后已经成为光伏电站运营商，公司开创的光伏电站先大面积收购再运营的模式开创了光伏行业新的商业模式，公司在电站资源端和资金端都有丰富的供给，使未来快速扩张成为可能。目前已经有一些企业效仿公司的运营模式并与公司产生了竞争，公司未来获得好项目的困难程度会有所提升。参考风电运营商的估值，我们给予公司12个月目标价1.0港元，相当于2015年20倍预期市盈率，高于风电运营商，因为光伏电站目前还处于政策利好期，为“中性”评级。